Monday, 12 September 2011

Ownership versus Control

Views

 Эзэмшил ба Хяналт

Financial Economics сэтгүүл дээр арван жилийн өмнө “The separation of ownership and control in East Asian Corporations” гэсэн судалгааны материалыг Дэлхийн Банк, Хонг Конгийн Их Сургуулийн эрдэмтэд, судлаачид хэвлүүлжээ. Уг судалгааны гол дүгнэлт нь тухайн үед Зүүн Өмнөд Азийн том компаниудын эд баялаг тухайн улсуудын цөөн хэдхэн гэр бүлийнхний гарт төвлөрөн удирдагдаж байсан байна. Арав гаруй жилийн өмнө Азийн Бар улсууд гэж дэлхийд цоллуулан эдийн засгийн өсөлтөөрөө дэлхийд тэргүүлж байсан улсуудтай одоо Монгол улсыг зарим нэг үзүүлэлтээр нь харьцуулан харвал нэг их алдаа гарахгүй болов уу. Тэр ч утгаараа тухайн үед асар өндөр өсөлтийг үзүүлж байсан Азийн бар улсуудын корпорациудын судалгаанаас өнөөгийн Монголын компаниудын зарим нэг нийтлэг хандлагыг анзаарч болохоор харагдав.

Дээрх судалгааг хийсэн нөхдүүд Зүүн Өмнөд Азийн Хонг Конг, Индонези, Япон, Солонгос, Малайз, Филиппин, Сингапур, Тайвань, Тайланд зэрэг 9 орны нийт 2,980 биржид бүртгэлтэй компаниудыг судалгаандаа хамруулсан бөгөөд дараах үр дүн гарч байсан байна. Компаниуд хоорондын пирамид бүтэц болон компаниуд хоорондоо солилцсон хувьцааны (cross-holdings) схемээс болж эзэд нь хувьцаагаараа дамжуулан авах ногдол ашиг буюу мөнгөн урсгалаасаа хамаагүй илүү хувиар тухайн компаниуд шийдвэр гаргах саналын эрхтэй байсан байна. Одоо ч байгаа буй заа. Ялангуяа энэхүү бүтэц нь гэр бүлийн хүрээнд бизнесийн удирдлагаа барьдаг болон жижиг, дунд түвшний компаниудын дунд элбэг байдаг аж. Дээр дурдсан 2,980 компанийн бараг 70% нь ганц хувь нийлүүлэгчтэй байсан гайхалтай зүйлийг илрүүлжээ. Түүнчлэн гол удирдлагын баг нь хувь нийлүүлэгч нарын хамаатан, төрөл төрөгсөд нар байсан нь эдгээр компаниудын нийтлэг зүйл нь байсан аж.

Нөхдүүд энэхүү судалгааг хийхдээ компани бүр дээр 5%-с дээш саналын эрхтэй хувьцаа эзэмшиж буй бүх хүн, хуулийн этгээдийг судлан гаргасан байна. Ихэнх тохиолдолд мэдээж хувьцаа эзэмшигч нь хувь хүн биш харин хуулийн этгээд, санхүүгийн байгууллагууд, бүр төрийн бус байгууллага буюу ашгийн бус сангууд байх нь элбэг байсан бөлгөө. Мэдээж нилээд юмыг нь ухаж байж үүнийг илрүүлсэн нь ойлгомжтой бөгөөд зөвхөн нэг компанийн бүтцийг хараад энэхүү судалгааг гаргах ямар ч боломжгүй билээ. Эдгээр конгломер компаниуд болон гэр бүлүүдийн хувьд аль нэг компанийнхаа дөнгөж 20% хувьцааг эзэмших нь дундаж хувь үзүүлэлт бөгөөд үлдсэн 60-80%-ийг нь өөр бусад компаниудаар дамжин шууд бусаар эзэмшдэг байна.

Гэхдээ мэдээж конгломер болон групп компаниудад ямар компаниудыг багтааж ойлгон, нэгтгэн тайлагнах вэ гэдэг нь улс бүрээр бага зэрэг ялгаатай байна. Ухаан нь БНСУ-д гэхэд Шударга Худалдааны Комисс нь группт багтах аливаа компанийн дор хаяж 30%-ийг группын аль нэг компани нь эзэмшдэг байх ёстой гэсэн заалтуудыг бизнесийн хууль эрхзүйн орчиндоо мөрдүүлдэг аж.

Үүнээс үүдээд компанийн эзэмшлийн хувь болон хяналтын хувь гэсэн ойлголтууд зүй ёсоор гарч ирж байна. Эзэмшлийн хувь гэдгийг энэхүү хувиараа дамжуулан нөгөө этгээд хир хэмжээний орох ба гарах мөнгөн урсгалд оролцож буйгаар тодорхойлсон байна. Харин хяналтын хувь гэдгийг саналын эрх буюу компанийн шийдвэр гаргалтанд оролцож буй хувь оролцоо гэж ойлгож болно. Ялгааг нь тодорхой гаргахын тулд энгийн нэг жишээ авъя. Нэгэн гэр бүл биржид бүртгэлтэй А компанийн 11%-ийн хувьцааг нь эзэмшдэг. Харин энэхүү А компани нь В компанийн нийт хувьцааны 21%-ийг эзэмшдэг. Энэ нөхцөлд нөгөө гэр бүл маань В компанийн хувьд 2%-ийн эзэмшлийн эрхтэй ч 11%-ийн хяналтын багцыг үүсгэсэн гэсэн үг ажгуу. Ийм учраас зарим хөрөнгийн биржүүд, засгийн газрууд саналын эрхтэй хувьцааны тоон дээр нэг этгээдийн эзэмших хувь дээр хязгаар тогтоох зэрэг арга хэмжээг авч ирсэн байна.

Пирамид бүтэц гэдэг нь ямар нэг этгээд аль нэг компанийн хувьцааны дийлэнх хэсгийг эзэмших бөгөөд энэхүү компани нь бусад компанудын хувьцааны мөн л дийлэнх хэсгийг эзэмших юм. Энэхүү үйлдэл нь доошоогоо хэдэн ч түвшин явж болох бөгөөд явах тусам бүтэц улам төвөгтэй болох юм.

Харин Cross-Holdings гэдэг ойлголтыг тухайн компани нь өөрийн группын аль нэг компанийн хувьцааны тодорхой хэсгийг эзэмших явдлаар тайлбарлаж болохоор байна. Гэхдээ энэхүү бүтэц нь компани хоорондын мөнгөн урсгал болон саналын эрхийг тооцоход хүндрэл учруулдаг. Жишээ нь, А компани нь Б компанийн 50%-ийн хувьцааг эзэмшээд, нөгө талдаа Б компани нь А компанийнхаа 25%-ийг эзэмшдэг байж болно. Энэ нөхцөлд А болон Б компаниуд цугтаа аль нэг групп болон гэр бүлд хамаарагддаг байх нь элбэг. Тийм биш бол энэ бүтцээр ажиллахад тун төвөгтэй байх нь мэдээж. Охин буюу салбар компаниудтай холбоотой мөн төвөгтэй асуудлууд үүсдэг. Жишээ нь, хувь нийлүүлэгч А компанийн саналын эрхтэй хувьцааны 25%-ийг эзэмших бөгөөд энэхүү А компани нь Б компанийг 100% эзэмшдэг. Харин Б компани нь А компанийн нийт хувьцааны 50%-ийг эзэмшдэг байх тохиолдол байна. Энэ нөхцөлд хувь нийлүүлэгч нь А компанийн хувьд хэдэн хувийн хяналтын эрхтэй байх вэ? Нөхдүүд үүнд хариулахдаа 50% гэх бөгөөд тухайн хувь нийлүүлэгч 25% нь шууд, үлдсэн 25% нь шууд бус буюу пирамад бүтцээр дамжин хяналтын 50%-ийн багцыг эзэмшиж байна гэж ойлгож болохоор байна.

Олон юм нуршилгүйгээр жишээ болгож Солонгосын Лотте групп буюу Kyuk Ho Shin-ийн гэр бүлийн эзэмшлийн болон хяналтын хувийг харуулъя.
Ер нь бол компаниудын гүйцэтгэлийн үнэлгээ, хувьцааны үнэ ханшийн мэдээлэл, эдгээртэй холбоотой акедемик судалгаа их байдаг ч өмчлөлийн бүтэцтэй холбоотой судалгаа, мэдээлэл хаа хаанаа хомс байдаг. Иймээс өдгөө IPO гэдэг үг моодонд орж байгаа өнөө үед Монголоос “угшилтай” энд тэндхийн хөрөнгийн биржүүдэд гарсан компаниуд дээр энэ төрлийн судалгааг хийвэл сонирхолхой бөгөөд хэрэгтэй акедемик, үнэтэй судалгааны ажил болох болов уу.

Хөрөнгө эзэмшиж буй этгээдүүдийн хувьд хяналтын хувь чухалд тооцогдох нь зүйн хэрэг ч тухайн бизнесийг авч явж буй хөндлөнгийн хөлсний менежерүүдэд шийдвэр гаргах түвшин буюу компанийн эзэмшлийн хувь нь хэрэгтэй байх буй заа. Саналын эрхтэй хувьцааны хувиар дамжин ногдол ашиг хуваарилах эсэх, хөрөнгө оруулалтын бүхий л шийдвэрүүд, хувийн шинжтэй томилгоог хүртэл хийх боломжой, хийдэг билээ.

Зүүн Өмнөд Азийн эдгээр компани, эзэд нь болох гэр бүлүүдийн түүхийг нь цааш судлаад үзвэл бараг бүгд анх бизнесээ эхлэхдээ засгийн газрын зүгээс ямар нэг хэмжээгээр дэмжлэг авч байсан байх ажгуу. Жишээ нь экспорт ба импортын онцгой эрх, тодорхой хугацаанд гадаадын компаниудтай өрсөлдөхөөс хамгаалсан янз бүрийн хамгаалалтууд, дотоодын зах зээл дээрх монополь эрх, засгийн газар хооронд хийгдсэн том төсөл, худалдан авалтын гүйлгээг хийх гэх мэт.

Судалгааны харахад дээрх Азийн 9 улсын корпорациуд бүгд группын пирамид бүтэц болон групп дотроо харилцан солилцсон хувьцааны схемийн дагуу нийт компанийн эд баялагын дийлэнх хувийг нэг хүн, эсвэл нэг гэр бүл саналын эрхтэй хувьцааны тоогоор хянаж, удирдаж байсан байжээ. Жишээ нь, Индонез улсын нийт компаниудын нийт хөрөнгийн 17%-ийг нэг гэр бүл дангаараа эзэмшиж байсан байх. Цаашилбал Индонез, Филиппин, Тайланд улсуудад арван гэр бүл л тухайн улсын компаниудад харъяалагдаж буй нийт хөрөнгийн талыг нь, Хонг Конг ба Солонгос улсуудад 1/3-ийг мөн л арван гэр бүл хянаж байх жишээтэй. Гэвч улс орны ерөнхий эдийн засаг өсч дээшлэхийн хирээр ганц хүний эсвэл гэр бүлийн гарт байсан компаниудын хувь эзэмшил, хяналт аажим багасч буй статистикийг мөн энэхүү судалгаа гаргаж баталсан байна. 

Монголчуудын хувьд ид “моод”-нд орж буй Хонг Конгийн хөрөнгийн биржид бүртгэлтэй компаниудын зах зээлийн үнэлгээний дийлэнх нь 1996 онд ердөө 15 гэр бүлд ногдож байсан ба энэ нь тухайн санхүүгийн жилийн Хонг Конгийн ДНБ-ийн 84.2% болж байсан байх юм. Харин бараг ижил хугацаанд буюу 1998 онд АНУ-ын хамгийн баян 15 гэр бүлийн хөрөнгийн үнэлгээ нь АНУ-ын ДНБ-ийн дөнгөж 2.9%-тай тэнцэж байсан байна. Яагаад ийм байгааг хоёрхон жишээгээр тайлбарлаж болохоор байна. Сухартогийн гэр бүл Индонезид нийт 417 ХК болон ХХК-тай байсан бөгөөд эдгээрийг нь хүүхдүүд нь, хамаатнууд нь, түншүүд нь авч явдаг байсны дийлэнх нь засгийн газрын өндөр албан тушаалтнууд байсан билээ.

Филиппинийн ерөнхийлөгч Ф.Маркосын салсан эхнэр нь 1998 онд Financial Times-д ярилцлага өгөхдөө:

“We practically own everything in the Philippines from electricity, telecommunications, airlines, banking, beer and tobacco, newspaper publishing, television stations, shipping, oil and mining, hotels and beach resorts, down to coconut milling, small farms, real estate and insurance”

гэж хэлсэн байдаг юм билээ.

Төр ба бизнесийн энэхүү “янаг амрагийн холбоо” бүхий зах зээлийг судлаачид CRONY CAPITALISM гэж тодорхойлсон байх бөгөөд Монгол улс энэ замналаар замнаж буй эсвэл замнах эсэхийг УИХ-д байгаа гишүүд, ирэх жил дэвших гэж байгаа нөхдүүдээр баримжаалан тодорхойлж болох байх. Иймээс хувь хүний хариуцлагаа дор бүрнээ ухамсарлаж иргэн бүр баялаг бүтээх үйл ажиллагаанд оролцох, хувь нэмрээ оруулах, хамгийн гол нь үүний тулд өөрсдийгөө боловсруулах, чадваржуулах ажил ихэд чухал мэт. Австралийн аборижинал нар, АНУ-ийн индиануудтай өөрсдийн ирээдүйг зүйрлэж болохгүй ч “үнэгүй мөнгө ба бэлэн хоол” зөвхөн занганд л байдгийг санаж загас барих аргыг сурахыг бултаар чухалчилъя.

Судлаачид зүүн өмнөд азид Crony Capitalism үүссэн гэж яг таг батлаагүй ч нээлттэй компаниудын хувьд азийн компаниуд илүү нийт хөрөнгө дээрээ томруулах дээр стратегиа боловсруулж байхад барууныхан өөрийн хөрөнгө дээрээ гол анхаарлаа тавьдаг ялгааг бусад судлаачид гаргасан байна билээ. Энэ ч утгаараа ч юм уу ижил хэмжээний хөрөнгө, нэр хүндтэй, эрсдэлтэй барууны болон азийн компаниудын хувьцааг анзаарахад Азийн компаниудын хувьцааны үнэлгээ ялимгүй хэмжээгээр үргэлж барууны компаниудаас доогуур байдаг хандлага буйг мөн бусад судлаачид мөн баталсан байдаг юм билээ. Тэгэхээр компанийн засаглал гэдэг зүйл хичнээн чухал болох нь анзаарагдаж буй биз ээ.

Азийн бар гэгдэх улсуудад ийм асуудлууд бизнес болон төрийн түвшинд байсан бол Чоно эдийн засаг байгуулахаар зорин тунхаглаж буй манай улсын хувьд гаргалгаа нь ямар байх ёстой вэ?

4 comments:

Anonymous said...

Нэг зүйл байна. Бид энэ тухай хамгийн их бодох хэрэгтэй байна. Өнөөдөр ерөнхий эдийн засгийн онол Адам Смитийн онол дээр төвлөрч байна. Уг онол ер нь бол эдийн засаг дахь төрийн оролцоог хамгийн бага түвшинд байлгах бодлогоор тайлбарлагддаг. хувь хүний эрх чөлөө, өмчийн эрх гээд бүх зүйлийг хөндөшгүй байдлаар хуульчилж мөрдвөл ардчилал зах, зээлийн сонгодог зарчим болж улс орон өөрөө хөгжинө гээд сургаад байгаа. Гэтэл тэр хувийн өмч, хувь хүний эрх чөлөө гэдэг ойлголтоор дамжуулж ямарваа нэг орны эдийн засгийг гартаа аваад байгаа явдал зөндөө байна. АНУ-н баячуудын хөрөнгийг дэлхийн хэмжээнд бүртгэвэл хачирхалтай тоо гарна л даа. дэлхийн эдийн засгийн хэдэн хувийг эзлэх бол??

`E Чандаа said...

бодох зүйл бичиж, нийтлэсэнд баярлалаа.

Anonymous said...

Sain uu,

Chamaas neg yum asuuh gesen yum, hervee bolomjtoi bol hurdan holbogdoj boloh uu? chinii twitter status deer deehne uyed "Mongolian media market capitalization 15 mill USD baidag yum bn" gesen utgatai yum bichsen baisan, chi ter resource-g haanaas avsan be? nadtai ene resource-oo huvaaltsaj boloh uu? can you send an email to khuslee@gmail.com


thanks,

Anonymous said...

Edgeer olon haritsuulaltuud deeree yagaad Dow Jones suuliin 10 jil 11000 deeree naaldav gedgiig bas ergetsuulj haritsuulah gej oroldvol zugeer. Hamgiin zuv ursulduunt ediin zasgiin handlaga baruund baihgui azid ch baihgui gesen handlaga ajiglagdaj baina. ANU 100% ortei, yopon 230% ortei, hyatad 170% ortei. Anglid say unendee irgenii dain l bolson getel angli 400% ortei. Handlaga iimerhuu l baina.

Barimalch